Een drawdown is geen bewijs dat je strategie kapot is. Het is bewijs dat ze werkt zoals verwacht. Dat klinkt tegenstrijdig, maar het is de kern van systematisch beleggen: rendementen komen met periodes van pijn, en wie die pijn niet kan verdragen betaalt leergeld door precies op het verkeerde moment uit te stappen. ## Drawdowns zijn ingebakken in elke strategie Elke strategie met een verwacht positief langetermijnrendement heeft periodes van verlies. Dat geldt voor de brede markt en al helemaal voor factorstrategieën zoals waarde, momentum of kwaliteit. De AEX leverde vanaf 1993 een mooi langetermijnrendement op, maar tussentijds ook een min van 60% tussen 2000 en 2003, min 55% in 2008 en min 35% in 2020. Factorstrategieën zijn niet anders. AQR onderzocht de waardestrategie op de Amerikaanse markt van 1926 tot 2022 en vond dat de gemiddelde returnpaden na een drawdown van 20% netjes op het langetermijngemiddelde uitkomen. Met andere woorden: het feit dat je in een drawdown zit, zegt weinig over hoe diep hij nog wordt of wanneer herstel begint. Je weet het niet. Niemand weet het. Dat maakt een drawdown psychologisch zwaar. Als aandelen breed dalen, wijst iedereen op de economie of de Fed. Maar als een long/short momentumstrategie of een multifactorportefeuille terugloopt terwijl de brede markt stijgt, is er geen eenvoudig verhaal. Factorstrategieën zijn bij design relatief immuun voor macro-economische schommelingen. Dat levert diversificatie op, maar tegelijk een tekort aan geruststellende uitleg in slechte tijden. Dat maakt ze moeilijker vol te houden, niet makkelijker. ## De verleidelijkste fout: uitstappen en timing proberen Precies op het dieptepunt stoppen is de duurste zet die je kunt doen. AQR (2023) beschrijft hoe tijdens de waardedrawdown van 2018 tot 2020 de waarderingsspread van het value-segment al op extreme niveaus stond toen het verlies aanhield. Veel beleggers gooiden de handdoek neer op het moment dat de strategie het meest undervalued was, niet het minst. Ze stopten vlak voor het herstel dat in 2021 en 2022 volgde. Daarin schuilt de ironie: factorpremies bestaan gedeeltelijk dankzij beleggers die ze niet volhouden. Als iedereen geduldig vol bleef zitten, verdween de premie. De moeilijkheid van vasthouden is geen bug in het systeem. Het is de motor die de premie in stand houdt. Factortiming, instappen bij herstel en uitstappen bij drawdown, is in de praktijk niet beter dan gewoon de blootstelling aanhouden. De kosten van timing zijn concreet: gemiste herstelmaanden, hogere transactiekosten, verdwenen diversificatie. De baten zijn theoretisch en laten zich zelden realiseren. ## Wanneer is een drawdown een signaal om te stoppen Niet elke drawdown moet geaccepteerd worden. Er is een verschil tussen normaal verlies en een gebroken strategie. Een drawdown is normaal als hij past bij de historische karakteristieken van de strategie. Momentumstrategieën crashen scherp bij snelle marktdraaipunten, zoals in november 2020 toen vaccinnieuws een plotselinge rotatie van groei naar waarde veroorzaakte. Dat is een bekende eigenschap van momentum, geen storing. Byun & Jeon (2016) lieten zien dat momentscrashes disproportioneel worden gedreven door aandelen ver van hun 52-weekshoogste. Dit is een structureel patroon, niet willekeurig gedrag. Een drawdown is een signaal voor herbezinning als: - De strategie afwijkt van haar eigen regels of beleggingsunivers - Transactiekosten of nieuwe marktstructuren de verwachte premie volledig wegvreten - De onderliggende economische of gedragsverklaring voor de premie structureel is vervallen Dat laatste is zeldzaam. Jegadeesh & Titman (1993) documenteerden momentumpremies die al meer dan een eeuw bestaan. Fama & French (1993) toonden aan dat de waardepremie robuust is over decennia en markten. Tijdelijk underperformance is geen reden om aan die robuustheid te twijfelen. ## Praktische gereedschappen voor een langere houdbaarheidsdatum Accepteren betekent niet passief zitten en toekijken. Er zijn concrete maatregelen die het makkelijker maken om vol te houden zonder de strategie te verlaten. **Positioneer je portefeuille op portefeuilleniveau, niet op positieniveau.** Een individuele positie van min 30% voelt anders als de totale portefeuille min 5% staat. Drawdown per portefeuille is het getal dat telt. **Gebruik trendfilters of trailing stops niet om de strategie te verlaten, maar om de grootste klappen te vermijden.** Instappen bij een bevestigde opwaartse trend en uitstappen bij structurele daling geeft minder diepe terugvallen en sneller herstel. Het rendement zit niet in het beste jaar, maar in het vermijden van het slechtste jaar. **Spreid over meerdere factoren en strategieën.** Een multifactorportefeuille heeft per definitie minder scherpe en minder lang aanhoudende drawdowns dan een single-factor aanpak. De ene factor doet het goed terwijl een andere herstelt. **Ken je drawdownkarakter van tevoren.** Wie weet dat een momentumstrategie incidenteel crashes van 30 tot 45% kan meemaken, schrikt minder wanneer het zover is. Richard Dennis zei ooit dat hij zijn handelsregels in de krant kon publiceren en dat niemand ze zou volgen. Kennis van de regels is niet hetzelfde als de discipline om ze toe te passen. ## De premie als vergoeding voor ongemak Factorpremies zijn geen vrij geld. Ze zijn een vergoeding voor het ongemak van periodes die anderen niet uitzingen. Wie de drawdowns accepteert als structureel onderdeel van de strategie, haalt juist het rendement dat anderen achterlaten doordat ze vertrekken. Dat is de wisselwerking. Een strategie zonder drawdowns heeft geen premie. Een strategie met premie heeft drawdowns. **Bronnen:** - AQR (2023). "Fact, Fiction, and Factor Investing". The Journal of Portfolio Management, Quantitative Special Issue. - Jegadeesh, N. & Titman, S. (1993). "Returns to Buying Winners and Selling Losers: Implications for Stock Market Efficiency". The Journal of Finance, 48(1):65, 91. - Fama, E.F. & French, K.R. (1993). "Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds". Journal of Financial Economics, 33(1):3, 56. - Daniel, K. & Moskowitz, T.J. (2016). "Momentum Crashes". Journal of Financial Economics, 122(2):221, 247. - Byun, S.J. & Jeon, B. (2016). "Momentum Crashes and the 52-week High". Working paper, KAIST / Marquette University. *Dit artikel is educatief bedoeld en vormt geen persoonlijk beleggingsadvies. Doe altijd je eigen onderzoek.*